小型磁環線圈是磁性元器件（網絡變壓器和電源電感）的核心組件，廣泛應用于網絡通訊、消費電子等多個領域，受益于5G網絡的快速發展，以及終端應用需求的增加，網絡通訊和電子元器件市場規模整體上呈現激增的趨勢。

5月11日，小型磁環線圈繞線服務廠商珠海科瑞思科技股份有限公司(簡稱“科瑞思”)申請創業板IPO獲受理，民生證券為其保薦機構，擬募資3.8413億元。

不過，據筆者翻閱招股書發現，雖然科瑞思符合創業板上市標準之：最近兩年凈利潤均為正，且累計凈利潤不低于 5000 萬元。但是其營收和凈利潤近三年來持續下滑，而且核心產品價格也有小幅下降的趨勢。這與正在快速發展的行業趨勢明顯背道而馳，如果不能有效解決上述問題背后的痛點，即便闖關成功，科瑞思也存在經營業績下降的風險。

營收滯漲，凈利潤持續下滑

據了解，科瑞思主要是以自主研發的全自動繞線設備為客戶提供小型磁環線圈繞線服務，從而獲取相應的營收，同時公司根據客戶的需求銷售全自動繞線設備和定制化程度較高的全自動電子元器件裝配線，滿足客戶自動化生產線的采購需求。

簡單來說，即下游電子元器件客戶提供原材料給科瑞思，科瑞思則根據客戶的要求進行繞線加工，該模式下，收入和成本中均不包含用于生產小型磁環線圈的直接材料收入和成本，僅收取少數因生產過程中超額的損耗費用。

根據招股書，2018年-2020年（下稱“報告期”），科瑞思分別實現營收2.52億元、2.48億元、2.5億元，整體來看，三年的時間，營收呈現在小范圍內波動震蕩的趨勢，可以看出處于滯漲狀態。但凈利潤卻又是一番景象，報告期內，科瑞思分別實現歸屬于公司股東的凈利潤9508.27萬元、6433.03萬元、6186.93萬元，在2019年大幅下降之后，2020年不僅沒有剎住車，反而進一步下滑。

對此，科瑞思給出的解釋則是，2019年是因為公司下游終端產品路由器、交換機等產品的出口受到中美貿易摩擦的影響，導致公司當年網絡變壓器類服務收入略微有下降。2020年主要是疫情對上半年的生產經營造成了不利影響。

從具體產品來看，科瑞思核心業務小型磁環線圈繞線服務在報告期內分別實現營收1.97億元、1.93億元、2.06億元，占主營收入的比例分別為 78.63%、78.43%、83.12%。可以看出營收占比較高，變化趨勢同總營收如出一轍。不過需要注意的是，在報告期內，公司的全自動繞線設備和全自動電子元器件裝配線及升級服務這兩項業務占營收比例雖然較小，但是其收入均呈現劇烈波動。

其中，全自動繞線設備在報告期內的產量分別為822臺、138臺、78臺，對應的銷量僅為95臺、18臺和87臺。而且2018年和2019年的主要客戶是科瑞思參股公司德陽弘翌，公司稱是為了促進參股公司的發展，其中，德陽弘翌在2019年購買了15臺，外銷僅三臺。也就是說，該項業務幾乎是自產自用，收入有相當一部分比例是羊毛出在羊身上。

而全自動電子元器件裝配線則是完全依賴大客戶TDK集團，2018年和2019年該業務收入明顯增長，主要系TDK集團進行大型設備的投入，以及2018年的部分收入延遲到2019年。但是，隨著2020年TDK減少大型設備投資后，不僅退出科瑞思前五大客戶名單，還導致科瑞思當年全自動電子元器件裝配線銷售收入大幅下滑。

可以看出，小型磁環線圈繞線服務是科瑞思的主要營收來源，從某種意義上來說，科瑞思其實就是一家代工廠。所以，營收的增長基本上取決于下游客戶的經營情況，以及終端應用的景氣度，自己并沒有話語權。

產品價格全面下降：毛利率暴跌

科瑞思在報告期內營收雖然變化不大，趨于穩定，但是其凈利潤卻直線下滑。筆者在翻閱招股書后發現，為搶占市場份額，科瑞思核心產品價格不斷下降，其毛利率亦逐步走低。

根據招股書，報告期內，科瑞思核心產品小型磁環線圈繞線服務銷售均價分別為 4.04 萬元/KK、4.03萬元/KK 和 3.96 萬元/KK，呈持續小幅下降趨勢。2019年，價格的微降并沒有將科瑞思該產品的銷量得到有效的提升，反而還出現小幅下滑，不過在經過持續的降價之后，2020年該產品銷量達到5201.62KK，同比上升 8.06%，銷量終于得到明顯的提高。

但是這種用降價換市場策略并不是長久之策，雖然保住了市場，但是核心凈利潤正如前文提到一般，正在持續的下滑。

值得一提的是，除了核心業務小型磁環線圈繞線服務價格持續調低以外，科瑞思其他產品的價格也是全面的下滑。

針對上述產品價格調降，科瑞思稱，小型磁環線圈繞線服產品價格下降，主要系電源電感類產品差異較大，2019年部分單價較低的產品收入占比提升。

而全自動繞線設備價格下降是2019年和2020年銷售了一定數量的非全新設備，據筆者統計，科瑞思2018年生產該設備832臺，三年累計銷售200臺。如果加上2019年和2020年的產量，科瑞思累計生產該設備1038臺，截至2020年12月31日，尚有存貨838臺。

而科瑞思之前表示，該設備主要是自用，小部分外銷。這就讓人難以理解，如果僅僅大部分是自用，何須生產這么多？這是對訂單情況過于樂觀的預估？還是和參股公司有利益的輸送？

此外，科瑞思產品價格的下降，其毛利率也注定了將會隨之走低。

報告期內，科瑞思主營業務毛利分別為1.53億元、1.21億元、1.29億元，相對應的毛利率分別為61.25%、49.17%、52.09%，乍看上去是保持了較高的毛利水平，但整體毛利率卻在下滑，長期下去如果未能得到有效改善，對公司經營業績的損傷或不可逆。

科瑞思則表示，2019年主要是增加了較多的生產設備的固定資產投資，以及配套增加了生產人員，當年人工成本上升以及固定資產折舊增加。

綜合來看，科瑞思毛利率雖然波動下滑，但是尚維持在較高水平，但是銷售價格的下降說明公司產品議價能力可能有所降低，亦或是市場競爭力下降。而自去年下半年以來，電子元器件行業受益下游終端需求的爆發，市場景氣度高漲，產品持續提價，但是作為產業鏈上游的科瑞思業績未見顯著提高，凈利潤反而有所降低。這也從側面說明，科瑞思雖然靠降價保持了一定的市場份額，但是這種低價多銷的策略顯然是不適用的，如何改善上述情況，保持業績的持續性增長，是科瑞思當下需要解決的一個重要問題。（Arden）

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